从1995年到2006年，公司一直呈现高速增长的态势，销售收入的年复合增长率为22.19％，净利润的年复合增长率为22.89％；以近3年指标计算，公司销售收入年复合增长率为40.8％，净利润年复合增长率为48.74％，高速成长性显而易见，并且呈现加速特征。
在电子行业温和增长的背景下，CCL由于议价能力强，又有就近PCB的原则，未来几年在我国将有12％以上的增长。
公司的产能持续扩张和产品结构持续改善。今年将是产能大幅扩张的一年，公司2006、2007、2008年的销售规模预计为2550、3300、4300万平米，从而为未来几年的业绩增长奠定了基础。
生益科技工程技术中心的建立，标志着在成为世界级CCL生产商后，公司在争做行业的领导型企业。公司以产能扩张为主的发展模式将逐步被以追求行业核心技术为主的模式取代。
预计公司07、08年每股收益分别为0.5元和0.71元。作为已是全球一流的CCL厂家，鉴于稳健的历史业绩和可预见的成长性，我们认为公司合理的估值水平可为08年30倍PE，即21元，给予公司增持的评级。
CCL行业具有不可替代性
生益科技是国内最大的覆铜板（CCL）专业生产商。公司的主要业务是生产和销售覆铜板和半固化片，产品主要供制作单、双面印制线路板及多层印制线路板。CCL行业位于印制线路板（PCB）行业的上游。
CCL是PCB板的基板材料，也是所有电子产品的载体。通过通孔和焊接，电子元器件被固定在PCB板上，并通过铜箔实现电连接，是电子产品设计的最基本架构，目前依然找不到可以替代PCB和CCL的产品，甚至连相关的研究都很少。而在手机、数码相机、电脑、节能电子产品等电子消费产品需求的不断增加的情况下，CCL和PCB产销两旺的格局依然能够得到保持。
PCB企业大规模转移到了中国
2000年以前，全球电子行业处在一个黄金阶段，从1994年到2000年，PCB产业的复合增长率为10.97％。由于对未来过于乐观，整机厂过度生产，造成大量产品严重积压，2000年后整个电子产业大幅回落并跌入低谷，连续2年出现了负增长。从2003年开始，行业开始复苏，2002年到2006年，复合增长率为10.2％。
低谷期给中国带来了机会，PCB行业大规模向中国转移。PCB产业属于劳动密集型，对环境污染也较大，激烈的竞争导致全球主要PCB企业先后纷纷向劳动力廉价优质、充足的中国大陆转移，同时我国优惠的税收政策和对环保的较低要求，使得中国PCB产业在全球PCB行业陷于低谷期内获得了飞跃式的发展。中国2006年PCB产值为121.27亿美元，占全球总产值的25.57％，成为PCB第一生产大国。
目前，整个电子制造业呈现出温和增长的态势。其中，手机、数码相机、MP3系列消费品、液晶电视、笔记本电脑的需求呈现出持续增长的态势。受此影响，PCB行业继续保持增长。据Ken Gilleo等预测，PCB市场的产值将保持大约每年6％的增长率，而中国的增长率超过全球平均水平，达到12％。
CCL就近PCB原则
PCB产品结构中所须使用的材料主要有四项：CCL、铜箔、胶片及各类化学品，其中以CCL占原物料成本比重最高，依层数的不同占成本比重在50%~70%之间。考虑折旧和人工费用，CCL占PCB成本的比重大致为35%左右。
由于CCL构成PCB的主要成本，再考虑到运输、仓贮等因素，CCL最好就近对PCB配套供货。一张CCL板大约重5公斤，还有相当的面积（一张板平均为1.2平方米），运输过程容易受损，并且CCL不宜库存太久，否则会造成铜氧化等降低品质的因素，所以CCL的工厂布局大多在PCB工厂的周围。这使得CCL行业具有区域特性。
生益科技的工厂布局是三地四厂，以及外国CCL公司纷纷在中国建厂，都是因为PCB行业对中国的转移，CCL随之转移的考虑。
CCL比PCB集中度高，议价能力强
CCL和PCB是电子行业不可缺少的环节，其下游为电子产品的整机厂家。PCB厂家接受整机厂家的订单，按照整机厂的要求生产。下游整机厂家为满足消费需求的个性化趋势，单一产品的批量减少，产品系列增多，从而使需求多样化。为满足不同需求的订单，PCB行业的企业众多，不易集中。而上游CCL需求单一，容易规模化生产。
CCL行业的集中度高于PCB。
相对于众多的PCB厂家，上游的CCL处在较为强势的地位，在价格方面拥有较大的话语权。特别是对于生益科技这样具备规模优势的厂家而言，上游材料的涨价以及其它原因造成成本的上升可以较轻易的转嫁给PCB厂家。
CCL行业的定价一般是由台湾的大厂如南亚率先发起，一线厂家如生益等紧接跟进。CCL行业的上游材料商拥有更高的集中度，在供求平衡的情况下，上游价格的调整CCL会很快传递到下游的PCB。同时，在需求旺盛的时期，CCL也会通过涨价来获取很多的利润。
公司正处于良好的发展阶段
在良好的外部环境的背景下，生益科技的发展路程显示其卓尔不群的成长性。
公司11年来一直保持高速增长
从1995年到2006年，公司一直呈现高速增长的态势，销售收入由37490万元增加到339861万元，年复合增长率为22.19％，净利润由4449万元增加到42955万元，年复合增长率为22.89％。
公司的成长性高于行业的平均水平，并且呈现加速的态势。以近3年计算，销售收入年复合增长率为40.8％，净利润年复合增长率为48.74％。公司高速发展即得益于行业的高速成长，更得益于公司有着符合现代管理制度的管理体制和有一支优秀的管理团队。其管理团队的敬业精神和工作能力，得到业内的一致公认。
持续提升产能，加强行业地位
公司快速的发展，得益于PCB产业链向中国转移。适应这种转移，生益科技不断的提高产能，做大做强本行业。
在过去的八年中，公司连续进行了五次扩建，产能上升了5.5倍。今年将是产能大幅扩张的一年，公司松山湖二期已于8月份达产，实际产能可达到900万平米；苏州二期将于11月份达产，实际产能也可达到900万平米。
2006年公司CCL的销售额为2552万平方米的规模，是我国最大的覆铜板生产企业，占全球市场份额3%左右，在国内市占率在20%左右，其中国内中高端市场占15%左右。2005年在全球市场中排名第8位，2006年排名升至第6位，估计今年年内有望达到世界第5位。
上半年公司产品的主导市场表现强劲，公司的产能一直处于满产状态，公司的产能瓶颈突出。随着松山湖二期工程和苏州二期完成投产，产能问题得到了解决。在2006年CCL销售规模2552万平米的基础上，预计公司2007、2008年的销售规模预计为3300、4400万平米，产能的提升为未来几年的业绩增长奠定了基础。
产能增加不会造成公司产能过剩
产能的增加是否会造成CCL产能的过剩，是大家比较关心的问题。我们认为这种大规模的提升产能的举动不会造成产能失衡，理由有三：
1、产能提升来自于需求，是理性的。扩产的企业都是一些顶级厂家，并且基本是在中国，全球其它地区没有大规模的扩产行为，这是PCB在我国加速转移的结果。CCL行业的高集中度使客户相对稳定，并且对客户的需求有较好的把握，因此不会存在厂家之间的恶意竞争。
2、产能的扩张不是单纯的重复，也是产品结构升级所需。新的设备反映的是当前的国际水平，也是为了满足日益增加的环氧多层板、HDI板、环保板等PCB板的需要。
3、公司的客户相对比较高端，成本型的低端客户是用不起优质优价的生益产品。从行业通行证上看，公司已经通过了IPC、IEC、JIS、SU、BSI、JET、JPCA、VDE等国际权威的认证。高端客户更多考虑的是产业链企业的共同发展。生益科技的产能也主要是针对这些优质客户的需求增加。
产能增加伴随产品结构升级
如果仅仅是靠产能的扩张来获取增长，这样的增长持续性是不够的。产能扩张不能以牺牲利润作为代价。
我们看到，伴随着产能的增加，生益科技的毛利率并没有降低，其主要原因不仅来自于议价能力，也和产品不断走向高端不无关系。在过去的7年中，公司自主完成了33个CCL新产品的研发。其中CEM-1,CEM-3,普通FR-4,无铅兼容FR-4，无卤无铅兼容FR-4等产品，已经成为公司重要的利润来源。而高频应用FR-4，RCC，FCCL，这些行将进入主流的产品，将打开公司未来成长的通路。
生益的竞争环境和竞争实力
依靠良好的管理，产能的扩张，产品结构的提升，生益科技不断增强着自己的行业地位。由于电子行业是一个全球化的行业，公司竞争环境和竞争能力的分析理应放到全球范围中开展。
CCL产业主体上已经是一个大众化的产业，同时，CCL产业存在少量高端的高附加值的产品，及一些介于大众化和高附加值之间技术含量较高的高性能产品。公司主要竞争优势体现在技术、质量、成本、交付与服务上。三地四厂的布局，股东的产业链互存，本土企业的服务优势，使得生益科技在市场竞争中如鱼得水。
生益科技目前的主要产品为PR4及PR4的环保板材，是CCL行业的主流产品，最主要竞争对手来自于台湾厂家。由于行业的集中度较高，市场竞争环境比较宽松。二线厂家技术实力、资金实力和客户资源都较逊色，不太可能参与到规模竞争中去。但从未来产品上看，如何进入FCCL，IC基板和高频板市场，是公司是否具备持续竞争力的关键。
追求核心竞争力——成立生益科技工程技术中心
10月12日，生益科技股东大会通过了同意投资2.095亿人民币成立生益科技工程技术中心的议案。在成为世界级CCL生产商后，公司增加研发投入，在朝行业的最核心的区域挺进，以拿到行业最核心的竞争力。生益科技工程技术中心的建立，标志着公司从以提升产能为主，在向以技术先导型为主的实质性转变。
下游PCB新需求促使CCL企业分化
尽管CCL行业是一个相对稳定的行业，但针对PCB新的需求的不断出现，作为其上游也必须适应这种需求。PCB产品中环氧多层板依然占据主流，并保持较高增长率，IC基板和HDI板的增长很大，就利润而言，这3项也是PCB行业中最挣钱的部分。从趋势上看，未来PCB产业产值的增长仍然集中在下述高技术含量类型的基板中：环氧多层板、HDI板、IC基板中。常规产品的竞争将进一步激烈化。
足更高密度封装和环保的需求，就必须提升技术能力。
其实在研发方面，生益科技是有积累的。在此以前，公司已经有了技术中心，有着世界水平的的新产品研发实验室，集聚了较雄厚的技术力量和技术人才队伍，取得了33个自主研发的产品成果。目前公司98％的营业额来自公司自主开发的产品。继续加大研发投入，增强自己的核心竞争力，工程技术中心任重而道远。
工程中心是产品改良和创新的孵化器
工程中心就是一个新产品的孵化器，通过技术创新进行产品的储备，结构的升级，提高公司产品价值和竞争力，从而为未来的持续发展做好准备。
从量产的经济性角度看，工程中心的建立也很有必要。目前所有的新产品从诞生之日起就直接进入大生产线，在大生产线上与普通产品进行并行生产。其实CCL的生产更是一个化工生产的过程，特别是环氧树脂的配方，跟产品的质量有很大的关系。但是目前在大生产线上，新产品只能被迫使用常规产品的生产工艺来进行生产，导致很少能够对新产品最佳加工办法进行深入的摸索工作。此外，还存在新产品与常规产品之间的交叉污染的问题。
工程中心的建立较好的解决了这个问题。工程中心的设备可以专门用于摸索新产品量产过程的恰当生产工艺。在工艺成熟以后，再进入大生产线生产。由于新产品市场化会有一个需求量由小到大的过程，这样可以使生产设备尽量按批量满负荷进行产品生产，提高了产能利用率。
工程中心的经济价值
根据工程技术中心项目的定位，工程中心不仅是新产品的孵化器，也有直接的经济价值。具体体现在实验室新产品的有效量产化以及为客户提供多品种少批量的高端认证样品上，也可以承担部分小批量订单的生产。同时，有助于辅助提升各个工厂的产能利用率。当然，其经济价值更多体现为间接效应。
主动应对市场
积极应对出口退税和人民币升值对公司的影响
出口退税对生益科技的影响应该有5000万左右，人民币的升值造成的汇差损失对一个70%的产品是出口的公司而言，也是不可避免。从形势上看，公司唯有通过技术的提升和产能的扩张来自我消化。
公司目前通过向下游PCB行业来转嫁成本以及努力提高产品的附加值来消化上述影响，这些方法已经有了较好的效果。从全球角度来看，台湾CCL企业在没有政策的优惠的前提下，业绩一直优良，今年3季度的业绩都有很好的表现。因此，公司很快就会适应断奶期以后的市场。
期望股权激励能够尽快实行
公司的股权激励方案已经上报证监会核准。如果股权激励方案顺利实施则将完善公司的治理结构和激励机制，公司的进一步成长可以期待。
盈利预测与估值
主要假设
尽管3、4季度是CCL的旺季，但考虑到公司正在释放新的产能，我们预计今年涨价的可能性不大。同时我们认为今年CCL的产量为3300万平方米，明年公司能够满产。
估值和投资建议
依此预测我们得出，生益科技07、08和09年的收入分别为42.48、59.40和77.17亿元，每股收益分别为0.5、0.71和0.92元,未来3年销售收入维持31%左右的复合增长率，净利润的复合增长率为30％。从历史上看，公司一直保持平稳的高速增长，如今，作为一家具有全球竞争力的电子企业，在可以预见的将来，仍然会保持着很高的发展速度，享受行业的平均估值水平应该是合理的。我们认为公司合理的估值水平可为08年30倍PE，对应的合理价格应为21元，从目前的价格14.19元看，价格被低估，给予“增持”评级。
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意见与建议
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