事件：
前期调研了青岛恩利旺精密工业有限公司工厂，得润电子(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)最近公布3Q08 季报、最近与公司持续电话沟通。
投资要点
受全球大经济环境受次级债影响，公司下游需求还不明朗；连接器行业部分包含劳动密集性质，产业转移、生产外包是行业趋势，小企业存在细分市场机会；得润电子通过整合强化家电连接器，提升生产管理，向高端产品升级（青岛恩利旺公司），公司趋势向上；虽然公司收入连续上升、但是人力成本上升和财务费用上升分别影响千万元以上、所得税也有上升趋势，预期公司08、09 和10 年EPS 分别为0.22、0.26 和0.35 元，给予“中性”评级。公司在电子业中属轻资产公司，毛利率一旦提升，业绩上升弹性很大，我们将根据青岛恩利旺项目进展和宏观环境变化动态调整利润变化和投资评级。
分析
1、 大环境不明朗
得润产品主要为家电配套，而家电企业大部分是为国内配套，也部分出口，深圳母厂部分直接出口。
在美国次债影响下，全球实体经济下降预期明显，对家电业也是打击。从相对权威机构对美国经济的预测来看，作为全球最大消费国的美国经济起码需要2 个季度才有平稳可能，因此，我们预期不明朗趋势可能至少持续2 个季度。
2、 连接器行业趋势：部分包含劳动密集性质，产业转移、生产外包是趋势，小企业存在细分市场机会连接器行业壁垒在于在于精密成型（模具制造、冲压）、电镀、产品分拣和组装。其中，中低端的连接器制造在很大程度上有劳动密集性质。由国际向国内产业转移、整机厂的部件生产外包是行业趋势。
全球最大的连接器企业泰科电子（TEL.NYSE）在中国已经有了16 家制造工厂和1 个研发中心；雇用了近32000 名员工，超过全球总雇员数的1/3；对设施、机器和设备的投资总额超过了6 亿美元。根据2007 财年泰科电子的销售情况，中国市场的销售额达到16 亿美元，占公司总销售额135 亿美元的12%，亚洲其他国家共占15%，美洲占37%，欧洲、中东和非洲占36%。此前，泰科电子全球CEO 汤姆·林奇在接受《第一财经日报》专访时表示，未来5 年泰科电子全球业务增长的一半，将来自中国市场。
另一巨头台湾鸿海精密工业有限公司（2317 TT）（香港上市资产称为富士康国际（2038 HK）2008 年9 月营业收入同比成长36.65%，1-9 月营收同比成长27.21%。鸿海在今年9 月收入报告中对行业趋势判断是“全球经济因为次贷风暴而混沌不明，尽管分析师有不同的看法，但是持续看见不仅外包趋势、及供应链整合机会，也看到了季节性的效应。”
连接器是应用面很广的产品，在家电、电子、通讯、汽车和军工等方面都有应用，而且各种连接器差异很大，存在众多细分市场机会。虽然存在上述巨无霸级大企业，也存在如得润电子（002055）、中航光电（002179）、航天电器（002025）和火箭股份（600879）这样中小型企业，原因就是针对不同细分市场。
3、 公司趋势向上：整合强化家电连接器，提升生产管理，青岛恩利旺和母公司是其向高端产品升级排头兵，收购、扩张和整合国内家电连接器，做大家电连接器主业
1998 年6 月与康佳集团合作，成立深圳得康电子有限公司；2000 年6 月与海尔集团合作，成立青岛海润电子有限公司，2004年12 月与长虹集团合作，成立绵阳虹润电子有限公司；2008 年6 月出资2500 万元收购深圳创维-RGB 电子有限公司与线束生产有关的固定资产及业务。通过家电行业的整合和自身的生产管理提升，在一定程度上形成规模效应和专业化生产。
公司目前在黑电连接器领域有较强优势，但仍然有众多拓展空间，比如很多外资黑色家电企业，此外，公司在白电和其它小家电领域也有庞大可开拓余地，随宏观大环境恶化，公司有望去挤占部分难以支撑的中小连接器企业的市场份额。
青岛恩利旺——技术提升、向上升级，目前比预期稍慢
2007 年10 月青岛恩利旺精密工业有限公司成立。它是公司未来上升所倚重的排头兵，其领军人物是技术和管理专家高松大至朗，对公司产品提升转型、承接先进企业外包订单或工序有明显促进作用，我们前期调研中预期该公司正常运转能给带来接近1.5 亿元收入和近千万元利润，但实际进展受各种客观环境制约，比预期慢，该项目代表公司从低毛利率家电连接器向高毛利率产品的延伸，不同于那些从垄断高利润航天连接器向竞争激烈的民用产品的转型，因此向好趋势不变。
生产管理提升
引进具有先进外资公司工作背景的高管，对公司进行生产管理调整，对企业生产效率提升将逐渐发挥作用。
4、 公司财务指标分析
收入上升：整体来看，3 年公司的主营收入是连年增加，季度也连续同比增加。这和公司连续收购和不断扩展市场（出口和其它家电企业市场）分不开。从环比来看，2、4 季度是公司的收入旺季。
人力成本上升影响近千万元：公司方面反映：最近深圳母公司产能利用率降低，很多订单不能做，主要原因就是随新劳动法出台，得润电子难以承担员工的各种加班工资，不得已，公司已准备把部分定单转移其它地区生产。我们预期该部分将影响主营成本，甚至部分影响管理费用。
财务费用上升：宏观紧缩政策导致银根收紧，贷款利率上升，生产企业普遍财务费用上升，得润电子一直在收购整合、扩张和拓展新成长点，部分靠银行举债，随贷款规模扩大，财务费用也随之上升。预期2008 年财务费用同比增加接近1300万元，预期2009 年随国家财政政策转暖，公司的财务费用维持稳定。
毛利率连续上升势头从2Q08 起被遏制：2005~2008 年间，公司季度毛利率同比都是上升的，但3Q08 公司季度毛利率同比降低；2005、2006 年度内环比来看，二、三季度是毛利率高点，但是在2008 年，前三季度毛利率逐季下降，分别为15.34%、14.23%和13.36%，和人力上升有一定关系。我们预期2009 年以后不会大幅度下降，随青岛恩利旺的投产，毛利率有上升的可能态势，主要原料成本的下降也在一定程度上有助于稳定未来的毛利率。
管理费用：我们预期“管理费用/主营收入”不会有太大的变动，甚至持续保持稳定在5%以上。
所得税上升：2008 年可能上升到18%左右，最终上升到25%。
5、 利润预测和评级
根据如上分析，得到利润表如表1 所示，预期08、09 和10 年EPS 分别为0.22、0.26 和0.35 元，给予“增持”评级。
6、 公司在电子业中属轻资产公司，毛利率一旦提升，业绩上升弹性处于电子业中最前列
“收入/固定资产净值”代表公司固定资产的收入生产能力，如表2 所示，2007 年长电科技、通富微电和华天科技的该值在电子类公司中处于较低的一端，该值低，则代表所属行业属重资产行业。
得润电子处于电子行业中的最高端，该值比为9.32，仅次于大华股份（002236）的10.44，属于轻资产公司，属于投入小但是收入提升快，因此，一旦公司毛利率提升，利润将快速上升。
公司毛利率的变化取决于2 个因素：第一，青岛恩利旺项目进展将对毛利率提升有较大影响，该项目进展值得跟踪；其次，全球宏观环境变化对家电市场的影响，将影响到公司当前主业的毛利率水平变化趋势。
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