公司基本情况：甘青水泥龙头蓄势待发
公司产能和主要市场在陇东，市场辐射到青海和西藏
祁连山(进入该股吧，新版行情)是甘肃省最大的水泥企业和特种水泥生产企业，也是国家重点支持的12 户大型水泥企业之一，其实际控制人是甘肃省国有资产管理委员会。
公司共有四大生产基地合计水泥产能690 万吨，其中永登基地280 万吨，红古基地180 万吨，平凉基地100 万吨，天水基地130 万吨。公司现有五大销售区域，其中永登、红谷两基地水泥销往河西、青藏、兰州三大区域，平凉基地水泥销往平庆区域，天水基地销往天水区域。
公司生产基地集结在经济相对发达的甘肃东部，销售区域立足陇东辐射到青藏两省区。2008年中期公司五大销售区域中主要销售收入来源为兰州、天水和青藏区域，平庆区域比重较小只有15%，河西区域主要销售特种水泥比重只有7%。公司初步计划在2009 年撤销河西销售公司，将销售重点放在重点工程较多的其他几个区域。
继续围绕陇东市场做强做大，要做甘青水泥霸主
公司积极在甘肃省以及青海省展开布局，冲刺两省水泥霸主的地位。目前已经在建的生产线有甘谷1×3000t/d 新干线，成县1×3000t/d 新干线，青海1×2500t/d 新干线;预计明年开工建设的有白银1×4000t/d 新干线，张掖1×4000t/d 新干线;远期规划有永登三线1×2500t/d 新干线，青海二线1×2500t/d 新干线。
2010 年初目前在建的三条生产线建成后公司产能将超过1000 万吨，公司力争并购区域内2～3 家小水泥企业，到2010 年底产能达到1200 万吨。
公司发展紧盯甘青发达区域和重点基建工程
公司已经占据了甘青两省最发达市场
公司生产线的布局和水泥销售紧盯甘青两省最发达的区域。位于陇东的兰州、天水、平凉、庆阳仅四个市州占甘肃省固定资产投资的60%，而其余的10 个市州仅占40%。而这四个市州就是公司的生产基地和销售区域。
西宁是青海的省会，2007 年的固定资产投资占全省的40%，祁连山的永登、红谷两基地往西宁的距离只有230 公里，运输成本较小。公司在青海湟中的1×2500t/d 新干线已经开建，目标就是西宁水泥市场。
09 年大量重点基建工程给公司带来发展机遇
甘肃和青海09 年大量的铁路、公路以及电站等基建工程将有力拉动水泥需求。我们统计了甘肃和青海刚刚开工和即将开工的铁路和公路项目，发现三个特点：
一是新开工以及在09 年准备新开工的公路、铁路项目数量较多，工程投资额度较大。
二是这些工程桥隧比较高，对水泥的需求量特别是高标号的水泥需求量会很大。
三是这些工程集中在兰州和陇东的天水、平凉、陇南地区，在这些地区祁连山是最大的新型干法水泥企业，能够提供保质保量的水泥。
因此，我们判断，09 年甘青两省的水泥需求将在这些重点工程的拉动下保持强劲增长。而祁连山作为当地最大的水泥企业将是最大的受益者。
09 年新增产能有限，区域内供需关系偏紧
尽管甘肃水泥固定资产投资08 年同比快速增长达到116%，但从绝对数额看，只有4.54 亿元，仅够投资一条2500t/d 生产线。
目前海螺水泥在平凉已经开工建设一条4500t/d 新干线，预计到09 年9 月点火生产，那么在09 年释放的水泥产量较为有限。而刚刚开工的中材甘肃白银项目和天水项目产能释放要到10 年。
因此在供给释放压力较小的背景下，对于09 年甘肃水泥市场的供需关系我们仍旧看好。08年进入四季度以来，甘肃水泥市场却是淡季不淡，水泥价格保持坚挺。祁连山的水泥出厂价格(含税)目前在420～440 元/吨，充分表明了该地区水泥供需形势的紧张。
我们期待祁连山和赛马实业形成合作关系
就在我们撰写报告的时候，得知赛马实业旗下的中材甘肃在白银的1×4500t/d 新干线和天水的1×2500t/d 新干线陆续开工建设，市场对甘肃水泥市场在2010 年的供需关系产生了担忧。因为在祁连山的规划中，白银和张掖的项目也要在09 年上半年开工建设。
我们却认为此事将增加祁连山和赛马实业合作的可能性。
赛马实业甘肃新干线开工之迅速在情理之中
我们在9 月份赛马实业深度报告《宁夏水泥行业的价格领袖》中就推测，中材要想完成在甘肃和青海的水泥生产线布局，一是采用收购，收购是最为便利最为迅速的做法，二是收购不成则以赛马实业作为平台新建生产线。此次赛马实业迅速在甘肃展开布局，确实在情理之中。
祁连山与赛马实业合作共赢的可能性在增大
事实上，我们在于祁连山高管交流的过程中，他们也认为，水泥行业的并购整合和集中度提高是行业发展的必然趋势，他们也是乐于看到集中度提高带来整个行业效益的提升。
赛马实业此次在甘肃建线布点，表面看可能会使甘肃省2010 年水泥产能释放较大进而造成供需关系恶化。但我们认为，从更深层次看，企业都是理性决策的主体，祁连山如果选择跟赛马形成合作关系，则是皆大欢喜的结果。
随着中材集团打造北方水泥战略的进一步推进，我们推测祁连山和赛马实业形成合作关系实现共赢的可能性在增大。
业绩提升潜力大，投资评级为“推荐”
09 年少数股东损益减少带来业绩增厚
公司在08 年8 月9 日收购甘谷、平凉和天水少数股东权益，收购完成后，甘谷、天水公司成为公司全资子公司，此外公司持有平凉公司权益达到96.92%。今年三季度公司少数股东损益/净利润的比例由去年同期的46%大幅下降至17%。
公司与2006 年收购大通河水泥(现红古公司)28.71%的股权，目前华融资产管理公司托管的红古公司24.37%的股权正在过户。过户完成后，公司将持有红古公司53.08%的股权。
红古公司是公司子公司中效益较差的公司，07 年全年亏损，预计08 年全年盈利2500 万左右，若09 年红古公司盈利3000 万，则09 年全年公司并表的少数股东损益约为1500 万。
08 年全年少数股东损益约为4500 万，因此仅此一项少数股东损益就可以增加公司利润3000万。
毛利率有望维持高位，业绩将会大幅增长
根据我们对区域供需关系依旧乐观的判断，公司在09 年的毛利率极有可能维持08 年下半年的高位，至少在09 年上半年具有确定性。
从祁连山单季度毛利率变化趋势看，2008 年开始逐渐上升，第三季度达到了43.55%，同比环比均大幅度的上升，而在2009 年的上半年毛利率一旦高位维持，那么同比就会大幅增长，加之少数股东损益减少，上半年净利润将会同比实现80～100%的增长。
给予公司“推荐”的投资评级
根据公司生产线建设进度，我们预计公司08～10 年水泥产量分别为630 万吨，670 万吨和950 万吨。08 年水泥价格是由低到高涨价，因此算水泥平均价格09 年会高于08 年，此外，煤炭购进价格可能下跌以及购进增值税从17%下调至13%，将会使水泥业务的毛利率上升，我们假设上升幅度为1 个百分点。
预计公司08～10年EPS分别为0.45 元、0.70 元和0.96 元，当前股价对应PE分别为14.58X，9.50X 和6.90X，估值具有一定优势。公司明年上半年业绩大幅的增长将会是刺激股价走强的重要因素。我们给予公司6 个月“推荐”的投资评级。
风险因素：公司目前正在筹备增发，若以增发上限1.2 亿股计算，09 年EPS 将摊薄至0.57元，对应09 年PE 为11.6X。
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