招商证券：平煤股份 分红收益率较高凸现价值
近期我们调研了平煤股份(进入该股吧，新版行情)，与公司高管就经营情况和未来发展进行了交流。09年公司销量面临不确定性，煤价面临下游需求增速下降的压力，成本和非经常性损益双降抵御价格下行带来的部分业绩下降，维持对公司审慎推荐的投资评级。
08-10年煤炭产能小幅增长，实际产量视需求而定：
目前公司在役煤矿最新核定产能2615万吨。
八矿二号井设计产能90万吨，预计2010年投产。
持股60%的首山一矿设计产能240万吨，预计09年8 月份投产。增加09-10年产量40万吨和240万吨。
公司的煤矿不断技改中，其实际生产能力远高于核定能力，目前主要以需定产，09年公司煤炭产量可能会小于实际产能。
销售结构基本维持稳定，但炼焦煤销量可能受需求影响而下降。
08年公司原煤产量约2800万吨，其中只有己组煤可作为炼焦原煤入洗，因此可供入洗的原煤量大约只有1100万吨，剩下的1700万吨作为混煤直接销售。
另外，从母公司购买原煤100多万吨入洗，公司原煤入洗量合计1200多万吨，洗精煤产量约700万吨（洗选率57-58%），其他选煤（中煤洗选率约25%、煤泥洗选率约6%）产量约375万吨。
由于09年下游钢铁产量增幅较小，公司的部分1/3焦煤可能转作动力煤销售，因此09年公司的炼焦煤销量可能受需求影响而面临下降。
煤价面临不确定性
炼焦煤价格：公司的洗精煤包括主焦煤和1/3 焦煤。目前公司的主焦煤含税销售价格1100元/吨，1/3焦精煤含税销售价格1000元/吨，洗精煤销售均价大约1000元/吨（含税）。09 年的炼焦煤合同基本上已经签订完毕，不过需要按照季度调整。
因此09年炼焦煤的价格走势仍然面临不确定性。
混煤价格：目前公司的混煤销售价格大约370-380元/吨（不含税），09年的价格未定（福州衔接会上没有谈判出结果，公司的长协销量约占85%，与现货价差50元/吨左右），我们认为，09年公司混煤价格持平或可能小幅上涨。
其他选煤价格：主要是中煤和煤泥，发热量较低（3800-4500大卡），销售价格不高，目前大约170元/吨（不含税）。我们预计09年销售价格持平的可能性较大。
综合考虑，我们判断09年公司综合煤炭销售价格大约为423元/吨，较08年下降26%（较07年的370元/吨上涨14%）。
成本可调节余地较大
为了应对不好的销售形势，公司加强管理，限制各种非生产费用支出。
从08 年5 月1 日起，公司的维简费从15 元/吨下调为8.5 元/吨（包括2.5 元/吨井巷费）。
在预期09年效益下滑的情况下，工人的工资有较大的下降余地（预计-20%）。
随着钢材等原材料价格的下降，公司的吨煤原材料成本也有下降的空间（预计-20%）。
我们测算，08 年公司原煤开采成本中，其他项高达85 元/吨（07 年22.24 元/吨），09年有大幅压缩空间。
综合考虑，我们判断09年公司综合煤炭销售成本大约为282元/吨，较08年下降25%（较07年的270元/吨上涨4%）。
09年无棚户区改造费用和供热配套费用，相当于同比增加09年每股收益0.55元。
08年公司已经支付棚户区改造费用60051.83万元（计入营业外支出）和供热配套费用19224万元。合计支付79275.83万元，减少08年每股收益0.55元。
08年支付完棚户区改造费用和供热配套费用后，09年已年无相关费用，相当于同比增加09年每股收益0.55元。
河南省煤业集团整合，虽然对公司暂无好处，但是远景可期。
河南省一共有六大煤炭企业集团（平煤、永煤、焦煤、鹤煤、义煤、郑煤，也有说七大煤业集团，包括神火），河南省政府主导了六大煤炭企业集团的重组（包括化工企业），新近成立了中国平煤神马能源化工集团（平煤、神马）和河南煤业化工集团（永煤、焦煤、鹤煤、省煤气集团、中原大化）。郑煤和义煤集团的重组尚未完成，未来有可能重组进中国平煤神马能源化工集团和河南煤业化工集团。
平煤神马的重组主要是按照地域重组，平煤集中于煤炭主业，神马集中于尼龙化工，业务互补性不强。而平煤、神马两集团各有下属上市公司：平煤股份、神马实业，分别集中于煤炭和尼龙主业。因此集团重组对平煤股份的煤炭主业帮助不大。
值得期待的是未来河南省政府对郑煤和义煤集团的重组（煤炭产量都有1000多万吨），如果中国平煤神马能源化工集团能够拿下两个煤业集团的一个，将对公司煤炭主业的发展大有裨益。
重组完成的中国平煤神马能源化工集团和河南煤业化工集团将力争分别在1-2年内形成原煤产量5000万吨左右的规模。
目前平煤股份的煤炭产量约2800万吨，平煤集团的剩余煤炭产量1000多万吨。1-2 年内集团规划产量将达到5000 万吨（包括上市公司）。未来有望逐步注入到上市公司。
盈利预测
我们预计公司08-10年净利润分别为24.13亿元、16.11亿元和23.98亿元（08-10年吨煤净利分别为86元/吨、66元/吨和79元/吨），同比分别增长119%、-33%和49%。
预计08-10年每股收益分别为2.25元、1.5元和2.23元。
维持“审慎推荐”评级
公司权益核定产能2849万吨（考虑在建煤矿，扣除持股60%的首山一矿的少数股东权益），按照大约400 万吨形成一吨产能计算，公司的重置建矿成本为11元/股。另外公司的采矿权重置成本为2.3 元/股（扣除未支付采矿权价款的一、四、六、八、十一矿和首山矿，按照5.5 元/吨的可采储量计算），企业重置成本合计为13.3元/股，目前股价仅高于重置建矿成本13.5%，且低于重置企业成本6%。
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