齐鲁证券：山东黄金 得益于行业高景气度 - 东方财富网
齐鲁证券：山东黄金 得益于行业高景气度
一、山东黄金企业情况分析
1、山东黄金利润维持较好水平
山东黄金（600547）(进入该股吧，新版行情)2008年前三个季度共实现净利润6.2339亿元,比上年同期增长310%左右。每股收益达1.76元。公司利润能够维持较好水平，主要得益于两个方面，一是公司一季度完成了定向增发工作;二是2008年国际黄金价格维持高位震荡，行业高景气度提升了公司盈利水平。
2、山东黄金主营业务分析
公司今年一季度完成定向增发工作，使矿产金产量大幅度提高，提高了公司的毛利率水平。
今年以来，公司的主要矿山生产都处于满负荷运转状态，前期对矿山的技改工作明显提高了矿产金产量，预计全年完成矿产金生产17吨左右，2009 年预计进一步提高产量至20 吨左右。2009 年、2010 年随着焦家、三山岛技改项目的进一步完成、达产，公司2010年的矿产金数量将提高至23吨左右。
3、山东黄金资源储量的情况分析
山东黄金2008年初完成定向增发工作，金仓金矿、三山岛金矿、玲珑金矿、平度鑫汇金矿以及沂南金矿注入上市公司后，公司金金属储量增至165吨。2008 年12月份，公司又确认了收购甘肃赤峰柴胡栏子黄金矿业，储量再增8.815吨，目前总储量约173.8吨。另外，公司在2008年9月22日，公告：在未来可预见的三个月内有向公司注入黄金储量的初步计划，但注入数量和在未来能否实现还存在不确定性。公告之后，目前只注入了赤峰金矿。从母公司的情况来看，近两年持续在莱州寺庄、焦家等地区成矿带新勘探到的大型金矿约154.8吨左右(两次总计),另外山东黄金集团有限公司下属全资子公司山金矿业有限公司于11月15日成功并购了海南金大丰矿业开发有限公司(抱伦金矿)63%的股权，根据公开资料抱伦金矿目前的储备约为80吨。所以从解决同业竞争、增厚公司股东权益的角度来讲，我们认为在可以预见的未来集团公司的资产将逐步的注入上市公司，但时间具有一定的不确定性。
在公司矿区储量方面，公司内部鼓励在稳定生产的基础上，各矿区加强深部找矿工作，以延长公司矿区的整体开采年限。
二、对黄金行业的整体判断
在全球经济动荡的格局中，黄金行业今年表现相对突出。
一般情况下，黄金价格与国际原油价格正相关，与美元指数负相关。但是在全球经济衰退的背景下，国际游资选择投资避险品种，2008 年下半年从避险的角度同时增持了黄金和美元，所以市场表现出来为国际原油价格大幅度下跌、而黄金价格上涨、美元指数反弹的走势。对于这种避险交易行为，我们认为其持久性与强度主要取决于外围还有多少资金有意愿参与这种避险性交易。
在供需的层面上，2008 年中国的黄金产量也有所下降。中国黄金协会预计2008 年产量将为276 吨，略高于2007 年的270.49 吨，是近年来产量增幅最小的一年。增长缓慢的主要原因为：三季度国际黄金价格出现下跌，曾一度跌至700 美元/盎司附近，造成一些高成本、低品位的矿山产量下降。再加之全球经济衰退，抑制了国内需求，预计中国今年的黄金需求下降至360吨，去年为362吨。另外，目前官方层面的售金计划或增持计划，暂时增量都不是很大，对价格的影响偏小。
后期我们认为有以下因素对国际黄金价格形成重要影响：一、美元的走势。美元之前的反弹走势已经基本走完，而经济继续走向衰退，所以美元的强势反弹只是阶段性的，如果经济持续向坏，美元将再次形成长期弱市走势，而这对以美元计价的黄金价格形成支持。二、地缘政治及冲突的持续升温会影响到黄金价格的大幅度波动。三、黄金价格近期的强势走势也受避险资金的推高影响，但在经济衰退周期的末期，由于避险资金的撤出，也会造成价格的短期下跌。
综合以上分析，我们认为在不考虑地缘政治因素的前提下，2009 年国际黄金价格的波动区间在650～900 美元/盎司之间。如果政治因素升温，则国际黄金价格有可能突破900美元/盎司。因为预期2009年月度黄金价格平均低于2008年,所以黄金企业的利润率比照2008年会稍有下降，但企业业绩仍然维持高位水平。对应外盘黄金价格，我们测算上海黄金交易所的全年均价，预计2008、2009、2010 年三年的平均价格分别为197元/克、160元/克、155元/克。
三、业绩预测
综合以上分析，我们在预计上海黄金交易所2008、2009、2010年三年黄金平均价格分别为197 元/克、160 元/克、155 元/克，公司矿产金产量分别为16.9吨、20.1吨、23.58吨假设基础上，测算公司2008年、2009年、2010年的每股收益分别为2.1元、1.81元、2.04元。
四、估值讨论及投资建议
我们比较A 股上市的三家重点黄金企业，各有特色。从盈利能力来讲，山东黄金的矿产金比较所占较高，盈利水平表现最好。从含金量的角度，中金黄金的每股折算率最高。而紫金矿业由于海外控股的金矿较多从而总储量最高，但其它金属的业务摊低了公司的盈利水平。比较而言，从资产避险的角度，我们谨慎推荐山东黄金与中金黄金作为资产长期配置的重点。另外，因山东黄金已公告后期会有资产整合动作，集团公司黄金资产的注入将是公司未来的投资亮点，但对注入的时间，我们认为存在不确定性。
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