安信证券：江中药业 股权激励方案推出 利于长久 - 东方财富网
安信证券：江中药业 股权激励方案推出 利于长久
1. 股权激励方案实施，配合集团改制，有利于公司长久发展
江中药业(进入该股吧，新版行情)公布了《首期股票期权激励计划》以及《首期股票期权激励计划考核办法》，拟向公司管理团队以及业务骨干实施股票期权激励计划。公司在09 年推出股权激励方案在我们预期之内，我们在1 月16 日医药行业月报《关注医药板块结构调整机会》报告中，重点分析了江中药业，并提示了公司09 年将先于江中集团改制，率先完成上市公司股权激励。
作为江中集团改制的配套方案，公司股权激励方案实施后，将有利于公司长久发展，尤其是在公司进入重要的转折阶段之际(老产品进入成熟期，新产品仍在市场推广期)，股权激励实施将使投资者对公司未来的发展抱有更大的信心。
2. 股权激励方案概要及简要分析
2.1. 激励对象
公司激励对象一共32 人，范围包括：公司高级管理人员，包括总经理、副总经理、财务总监、董事会秘书等;以及公司核心技术人才和管理骨干。
我们可以看到，公司股权激励对象并不包括公司董事会成员，这可能与江中集团改制有关，这部分人员未来将在江中集团层面实施股权激励。
2.2. 激励计划的股票来源和股票数量
公司股权激励计划的股票来源为公司向激励对象定向发行79.68 万股公司股票，涉及的股票数量占公司总股本的比例为0.269%。其中，获授期权总数最大的管理人员是公司总经理刘辉，一共可以获得4.67 万股，并均分为三个行权期行权。
总的来讲，公司首期股权激励方案给予的管理层激励的力度并不是很大，实际效果还要观察。由于公司定向发行的股票数量有限，所以未来几年公司业绩的摊薄并不明显。
2.3. 时间安排
公司激励计划时间安排分为两个阶段：行权限制期和行权有效期。行权限制期为激励计划授权日起的2 年，在限制期内激励对象不可行权。行权有效期为行权限制期届满之日起至激励计划的有效期届满之日的期限，本次激励计划行权有效期为3 年，股票期权在行权有效期分三年均速分批行使。
2.4. 行权价格
公司本次股票期权的行权价格为12.93 元，即满足行权条件后，激励对象获授的每份期权可以12.93 元的价格购买1 股公司股票。行权价格的确定是按照激励计划草案摘要公告前一个交易日的公司股票收盘价来决定，2009 年1 月19 日为公司股票最后一个交易日，该日收盘价为12.93 元。
公司股权激励行权价格相对较高，体现了公司管理层对公司未来的发展以及公司股价非常有信心。
2.5. 获授条件和行权条件
公司股权激励方案获授条件包括三个方面，其中最重要的一条是对公司08 年的业绩提出了要求，主要条件是：
2008 年相比2007 年，营业收入增长率不低于15%，且不低于同行业平均增长水平(对标企业50 分位值);
2008 年加权平均净资产收益率不低于11%，且不低于同行业平均业绩水平(对标企业50 分位值);
2008 年现金营运指数不低于0.85，且不低于同行业平均业绩水平(对标企业50分位值)。
注：对标企业及分位值，是国资委考核公司的依据，主要是根据公司的经营情况跟行内类似的企业进行比较，分位值衡量的是公司在对标企业中的排名，分值越高，对公司要求的越高，在对标企业中，经营指标的排名也越高。
公司08 年的经营情况我们在1 月16 日医药行业月报《关注医药板块结构调整机会》报告中重点进行了介绍，在这里我们不再重复。只是再强调一点，公司08 年销售收入的增长主要依赖的是健胃消食片、09 年公司增长的亮点在于草珊瑚含片以及初元，两个产品的销售非常有可能超过市场预期。
公司股权激励方案行使条件包括四个方面，其中最重要的一条是对公司2010-2012年的业绩提出了要求，主要条件是：
2010 年，第一个行权期：
2010 年度，公司营业收入不低于17 亿元，营业收入相比2009 年增长不低于20%且不低于同行业平均增长(或对标企业75 分位值)水平;
2010 年加权平均净资产收益率不低于13%且不低于同行业平均业绩(或对标企业75 分位值)水平;
2010 年现金营运指数不低于0.90 且不低于同行业平均业绩(或对标企业75 分位值)水平。
2011 年，第二个行权期：
2011 年相比2010 年，营业收入增长率不低于20%且不低于同行业平均增长(或对标企业75 分位值)水平;
2011 年加权平均净资产收益率不低于13%且不低于同行业平均业绩(或对标企业75 分位值)水平;
2010 年现金营运指数不低于0.90 且不低于同行业平均业绩(或对标企业75 分位值)水平。
2012 年，第三个行权期：
2012 年相比2011 年，营业收入增长率不低于20%且不低于同行业平均增长(或对标企业75 分位值)水平;
2012 年加权平均净资产收益率不低于13%且不低于同行业平均业绩(或对标企业75 分位值)水平;
2012 年现金营运指数不低于0.90 且不低于同行业平均业绩(或对标企业75 分位值)水平。
公司行权条件制定的标准并不低，2010 年营业收入不低于17 亿元，且2010-2012连续三年公司营业收入增长不低于20%。在老产品健胃消食片、草珊瑚含片规模大、均进入成熟期之后，公司销售收入仍能保持20%以上的增速，这点并不太容易做到。我们判断公司2010-2012 年的增长点：一方面是不断挖掘老品种新的增长点，另一方面是不断投放新的品种，08 年初元的上市仅仅是新品种上市的开始。有关公司新产品的情况，请详见我们在08 年4 月11 日发出的公司深度报告《江中药业：老树即将开新花》。
3. 盈利预测与估值
我们维持对公司2008～2010 年的盈利预测，即每股收益分别为0.48 元、0.54 元、0.62 元;并维持对其“增持-A”的投资评级，以及12 个月内的目标价10.8 元。虽然公司股价已经超过了我们的目标价位，但考虑到江中集团改制以及江中药业实施股权激励将有利于公司未来业绩的释放，公司09、10 年业绩非常有可能会超过我们的业绩预测，所以我们仍维持公司投资评级不变，择机上调公司盈利预测和目标价。
4. 风险提示
公司有可能在09 年实施再融资计划。在06、07 年度报告中，公司均透漏有再融资计划，由于内部、外部环境的变化，最终没有实施，09 年公司有可能在下半年推出再融资计划，募集资金投向主要是新产品，融资之后，公司业绩有被稀释的风险。
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