民族证券：天威保变 前途光明 道路曲折
投资要点
变压器业务再担重任。2008年天威保变(进入该股吧，新版行情)的变压器产量8282万kVA，同比增长30.71%，收入43.59亿元，同比增长38.11%。预计2008年4季度变压器及相关业务实现收入10.26亿元，同比增长12%左右;贡献业绩0.13元左右，全年贡献业绩0.34元左右。根据前期国网公司和南网公司的投资计划，预计未来2年国内电网投资年均增长30%左右，电源投资年均下降10%左右，综合判断变压器需求年均增长20%左右，公司变压器产销量年均增长20%左右。硅钢等原材料价格下调将使变压器毛利率回升至25%左右，贡献业绩分别达到0.47元和0.66元左右。
4季度多晶硅价格快速下滑。受全球金融危机的影响，全球光伏市场需求在2008年10月后经历了一轮快速下滑，多晶硅价格也由前期的400美元/公斤下滑至150美元/公斤-200美元/公斤之间，目前价格基本稳定。受此影响，我们预计2008年4季度新光硅业贡献业绩为0.04元左右，环比有较大下滑;全年多晶硅产量800吨左右，贡献业绩0.24元左右。预计2009年多晶硅产量1000吨左右，均价下滑至170美元/公斤左右，合115万元/吨左右，贡献业绩0.16元左右。
4季度英利不利因素较多。2008年3季度英利的盈利主要受欧元升值的不利影响。到4季度，则主要受到组件价格下滑的影响。近期有资料称，4季度组件价格下滑10%-20%，尽管多晶硅现货价格也有下滑，但前期高价购买的库存并未消化完毕，因此4季度对下游组件商而言十分不利。预计2008年全年英利出货量为275MW，贡献业绩0.22元。目前国外机构已纷纷将2009年全球光伏组件需求增速下调至20%左右，预计英利2009年出货量为400MW，同比增长45%左右，组件价格下调20%左右，毛利率23%左右，贡献业绩0.29元左右。
盈利预测与投资评级。根据最新的变压器业务情况和光伏产业发展情况，我们将公司2008年-2010年每股收益分别调整为0.81元、0.92元和1.45元。主要是下调了天威英利和新光硅业的盈利水平，同时上调了变压器业务盈利。长期来看，我们认为能源问题终究是需要人类来面对和解决的问题，我们看好太阳能的长期发展前景。短期来看，由于太阳能产品与传统石化能源相比还不具备竞争优势，预计2009年将经历近年来的一次行业低迷期，从而影响公司光伏产业的盈利状况。不过，我们坚持认为天威保变在光伏产业方面布局的完整产业链、公司强大的央企背景以及变压器业务的盈利改善将帮助公司渡过难关，维持业绩的持续增长。鉴于此，维持谨慎推荐的投资评级。
存在风险
2009年全球经济形势好于预期，使我们对光伏产业的预测过于保守。
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