天相投资：中国银行 业绩受外币息差和资产减值拖累
年报显示，中国银行（601988）(进入该股吧，新版行情)2008年实现营业收入2283亿元，同比增长17.6%；实现归属上市公司股东的净利润635.39亿元，同比增长13.0%。公司基本每股收益为0.25元。分配预案为每股现金分红0.13元（税前）。
债券资产减值超预期：2008年，中行共计提资产减值损失450.31亿元，较2007年增长122%；其中非信贷类资产减值损失282.39亿元。这主要是对美国次级、Alt-A及Non-Agency住房贷款抵押债券计提的减值损失，金额分别为75.00亿元、48.10亿元和100.94亿元人民币。我们预计该类损失在2009年将明显减少。而信贷资产方面，2008年末，中行不良贷款率为2.65%，较年初下降47BP，较中期提高7BP；拨备覆盖率达121.72%。
外币业务净息差大幅下降：2008年，中行的净息差为2.63%，较2007年收窄13BP。其中，内地外币业务净息差为2.89%，较2007年大幅收窄55BP。2008年，美国联邦基金利率从年初的4.25%降至0~0.25%的目标区间，其它主要外币市场利率也相应下行。而境内小额外币存款利率水平未同步调整，使外币付息负债平均利率降幅小于外币生息资产平均利率的降幅。不过，自2008年12月21日起，小额外币存款利率已做出下调。预计2009年外币业务净息差将有所改善。
资产负债结构变化使本币业务净息差仍处于低位：2008年，中行内地人民币业务净息差为2.70%，与2007年持平。人民币业务净息差未能上升，则主要是因为存放央行款项占生息资产比重的大幅提高。2008年末，中行的现金及存放央行款项较年初增长72.2%，目前中行的存放央行款项已较充裕。
规模增长较快：2008年末，中行存款总额为5.17万亿元，较年初增长15.5%；贷款总额为3.30万亿元，较年初增长15.6%。
中行预计，2009年贷款增速将达到17%。贷款规模增长仍将成为中行业绩的主要驱动因素之一。据了解，2009年中行加大了对公业务营销，新增贷款中贴现贷款比重低于同业平均水平。这有望使它息差的缩窄幅度小于同业。
衍生品投资收入占比较高：2008年，中行来自衍生金融工具的投资收益达320.83亿元，约为2007年的3倍；占营业收入的比重达到14%。另外，其汇兑损失约占营业收入的11%。随着利率、汇率环境的变化，我们预计汇兑损失情况可能改善，但衍生金融工具的这种高额投资收益较难持续。
尽管2008年业绩受到外币业务息差和次债相关投资资产减值损失的影响，但我们预计这些负面因素在未来都将好转。预计中行2009-2010年的EPS分别为0.23元和0.27元。目前其相对估值吸引力较小，但股息收益率仍较高。暂维持“增持”评级。
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