天相投资：成飞集成 业绩下滑料在下半年有所显现 - 东方财富网
天相投资：成飞集成 业绩下滑料在下半年有所显现
2008年，成飞集成(002190)(进入该股吧，新版行情)实现营业收入24.29亿元，同比增长5.40%;实现营业利润1.61亿元，同比增长7.47%;实现归属于母公司所有者的净利润1.39亿元，同比增长0.84%;实现基本每股收益0.25元。利润分配方案为每10股派1.01元。
期间费用率同比提高使公司净利润增速低于我们预期。公司2008年的收入增速及综合毛利率与我们预期基本一致，但由于人工费用、计提坏帐等原因致使期间费用提高，期间费用率为11.0%，高于我们预计的9.9%，因此净利润增速低于预期。
2008年第四季度公司受经济危机的影响颇为严重。从全年来看，公司收入增长的主要原因是2008年4月份覆铜板产能扩张250万平方米或96%、7月份HDI板产能扩张6万平方米或23%。而在覆铜板产能扩张带来的规模效应以及新投产的二阶HDI板较优的盈利能力(毛利率25%，高于传统印刷电路板5个百分点以上)作用下，公司的综合毛利率同比略微提高0.4个百分点。从第四季度来看，公司在2008年第四季度受下游“去库存化”影响颇为严重，订单量自10月份后锐减，盈利急速萎缩：第四季度收入同比下滑22.3%，毛利率同比/环比下滑3.0/1.6个百分点，期间费用率同比增加2.3个百分点，净利润同比下滑74.9%。
政府刺激内需的政策及“库存回补”使公司2009年1季度开工率环比明显上升。目前来看，2008年11月至2009年1月是公司开工率最低的阶段。但自2009年2月以来，公司的订单数量强劲回升，开工率维持在高位，其中HDI板已接近满产(2月份订单量在2万平方米以上);液晶显示器业务的开工率也已接近90%。唯不如意的是公司的覆铜板业务由于市场的供过于求，订单量并不饱满，但公司的覆铜板产能有1/3(约170万平方米)可以自己消化。公司在2009年2月份后开工率的强劲回升使公司一季度营业收入环比增长的确定性较大。
对公司2009年全年经营持乐观态度。目前尚未有充分的证据表明宏观经济已见底，对于“库存回补”的持续性也难以判断，但对于公司2009年全年经营我们仍然持乐观态度，主要基于以下两个原因：一是公司的印刷电路板业务主要应用于通信领域，而通信行业2009年的增长性较为明确。二是HDI板产品盈利能力较为出色，将进一步改善公司产品结构，并有望进一步提高公司综合毛利率。公司估值及投资建议：我们预计公司2009年、2010年的每股收益分别为0.30元和0.39元，对应的动态市盈率分别为26倍和20倍。经估算元器件板块可比公司2009年动态市盈率在35倍左右，公司的估值存在明显优势。考虑到公司的印刷电路板业务受益于国内3G网络投资有望实现超乎预期的增长，我们维持对公司“增持”的投资评级。
风险提示：若下游需求未见实质性好转，公司的开工率面临滑落的风险。同时，目前的弱市中厂家可能采取“杀价抢单”的经营策略，公司存在因价格下滑而面临净利润增速小于收入增速的风险。
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