银河证券：中国石化 炼油与销售打造09年利润高增长
投资要点：
09-10年国际油价波动中心在50美元附近
1、中东低成本与西方边际成本决定国际油价上下两难
2、石油需求西方下降东方上升
国际油价已经越来越接近中国石化(600028)(进入该股吧，新版行情)的最佳盈利区间
公司进入油气发现高峰期，勘探业绩09年贡献EPS0.17元左右
1、技术进步和理论创新促使油气勘探空间广阔
2、中国石油和天然气的勘探潜力还很大，储量接替率快速增长
3、09年公司勘探业绩有所下滑，但由于占比较小影响不大，预计公司勘探板块09年净利润在150亿元左右。
炼油销售业绩迅速好转，09年贡献EPS0.46元，构成盈利主力军
1、公司是中国最大的石油炼制商，也是中国最大的石油产品生产商，石油炼制能力位居世界第三
2、2009年公司计划加工原油1.84亿吨，生产成品油1.15亿吨。
炼油销售09年可贡献净利润400亿元左右
欧3、欧4标准有利于公司业绩提升
化工业务贡献较小，预计09年盈利在10亿元左右
根据各项业务综合计算，我们预计公司09年每股收益0.64元，2010年盈利预测为0.70元,2011年为0.75元。
DCF-WACC模型估值结果每股价值为12.22元，敏感性分析的合理区间为11.20-13.46元。
绝对估值显示目前A股价格偏低，相对估值虽然与国际金融危机中的公司相比仍然偏高，但80%以上的利润增长促使我们应更多地考虑绝对估值的结果，给予公司推荐的投资评级。
投资概要：
驱动因素、关键假设及主要预测：
09 年国际油价整体振荡回落，年均值在50 美元附近， 波动区间30-70 美元。国际油价已经进入中国石化的最佳盈利区间55-65 美元附近，我们判断09 年公司经营状况会明显好转，全年中国石化可以完成0.64 元左右的每股收益。2010 年受欧3 标准推行影响公司业绩可达0.70元以上。
我们与市场不同的观点：
市场认为09 年石化产品价格回落会损害公司业绩。我们认为国际金融危机促使的国际油价回落幅度远大于石化产成品价格回落幅度，中国石化毛利在价格双降中反而扩张。重化工业促使中国的石油消费继续刚性增长，GDP 增速回落拖累石化行业有限。石化固定资产投资和对外贸易依然活跃，高集中度垄断经营促使行业抗风险能力较强，09 年公司还受益于成品油价格体制改革，公司09 年利润增长可达87.6%。
估值与投资建议：
DCF-WACC 模型估值结果每股价值为12.22 元， 敏感性分析的合理区间为11.20-13.46元。绝对估值显示目前A 股价格偏低，相对估值虽然与国际金融危机中的公司相比仍然偏高，但15 倍PE 不能就说一定偏高。考虑公司09 年会明显受益于国际油价回落和成品油价格体制改革，80%以上的利润增长促使我们应更多地考虑绝对估值的结果，给予公司推荐的投资评级。
股价表现的催化剂：
2009 年受节能减排、环保政策影响，石化小企业将面临较大的成本压力，一些没有竞争优势（净值，档案，基金吧）的小企业(如缺少资源的小炼厂)难逃“关停并转”厄运，面临被大企业集团的整合，因此09 年石化行业并购整合与重组将明显加剧，是良好催化剂。另外，国内成品油价格上调及欧3、欧4 环保汽油标准的推行都是公司股票表现的催化剂。
主要风险因素：
1.石化行业与国际油价相关性极强，国际油价变动幅度较大，向上或向下远超出我们预测的波动区间。国际油价的大幅波动势必会引发产业链价格波动较大，而我国期货市场发展还很不完善，众多石油化工产品没有期货，企业无法对冲风险，而石化行业公司业绩与国际油价相关性极强，国际油价的大幅波动传导到企业利润上致使公司业绩波动超出我们的预期。
2.产业政策比我们预测的还要不利。资源税收政策可能进一步趋严，可能比我们预测的进一步趋严还要不利。
3.公司生产装置发生安全生产事故(石油化工企业发生装置事故概率较大)
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