天相投资：中国联通 强势运营数据提供支撑
2009年1季度中国联通（600050）(进入该股吧，新版行情)实现营业收入389.99亿元（未公布08年1季度备考数据，无同比增长对比），其中服务收入为385.8亿元，为08年持续经营业务收入的25.7%；营业利润45.13亿元；净利润（扣除固网初装费递延收入）33.3亿元，为08年全年经调整后（剔除无线市话相关资产减值损失）持续经营业务净利润的23.7%；归属母公司所有者的净利润11.7亿元；摊薄每股收益0.0552元。
移动业务保持增长，固网业务仍有下滑压力。移动电话业务服务收入为人民币171.5亿元，为去年移动电话服务收入26%，保持了增长态势；固网业务服务收入为人民币212.0亿元（扣除固网初装费递延收入），为去年固网业务服务收入的25.2%，仍有下滑压力，其中宽带业务收入人民币59.4亿元，传统固话及其他业务收入152.6亿元。
新增低端用户继续摊薄MOU值、ARPU值。09年1季度公司新增移动电话用户数432.7万户，高于去年同期的366.1万户，移动电话用户增长超预期主要来自手机下乡以及捆绑用户，但由于农村用户以低端客户群为主，同时捆绑手机使用频率并不高，导致移动业务MOU值、ARPU值持续双降，其中1季度MOU值为239.2分钟，同比下降1.3%，ARPU值同比下降6.7%至41.3元，较08年底下降1元。新增宽带用户253万户，而去年同期仅为189万户，增长强劲是由于公司收购了集团公司南方21省的固网业务，竞争渗透到中国电信实力范围，打开了用户增长空间，但由于竞争激烈、宽带增值业务发展不畅等原因，宽带业务ARPU较08年底下滑4元至61.2元。
1季度EBITDA率41.9%，其中移动电话业务EBITDA率37.6%，固网业务EBITDA率43.2%。09年成本压力并不大，1季度折旧及摊销为117.9亿元，占营业收入比例为30.3%，保持着常态。
在09年通信行业策略报告中，我们已详细解释09年联通折旧及摊销的压力并不大，压力最早将出现在2010年下半年。
3G盈利时点最早出现在2010年中期。根据海外运营商经验，当3G渗透率达到33%时才能达到运营盈亏平衡。目前中国联通移动电话用户为1.37亿户，3G用户需到达4,500万户时方可盈利，初步判断这个过程至少需要1.5年，即使剔除海外运营商购买3G牌照的成本因素，联通3G业务实现盈利也需要1年时间（对应时点为2010年中期）。
维持前期盈利预测，2009-2011年每股收益分别为0.23元、0.24元、0.30元，按照昨日6.69元的股价计算，对应动态市盈率为29倍、28倍、22倍，对应最新PB为2倍。维持前期观点，三大运营商中，中国联通用户价值的提升空间最大，股价将随强势运营数据的公布而得到有力支撑，同时WCDMA网络运营相关事件也会刺激股价冲高，维持对中国联通“增持”的投资评级。
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