银河证券：中国铝业 一季度可能是全年业绩低点
1.事件
2009 年4 月30 日，中国铝业(601600)(进入该股吧，新版行情)发布2009 年1 季度报告，报告期公司实现营业收入139.4 亿元，同比下降约24%，报告期内亏损18.9 亿元，每股收益为-0.1397 元。。
2.我们的分析与判断
(一)多重原因导致2009 年1 季度大幅亏损
大幅度减产。公司曾在2008 年10 月下旬发布减产公告，电解铝减产产能约72 万吨，氧化铝减产产能约411 万吨，另外公司的铝深加工生产线开工率也受到较大影响。所以报告期内公司的主要产品产量同比大幅下降，1 季度的主要产品综合产能利用率低于2008 年4 季度。
铝价处于环比继续下降。报告期内的电解铝均价为12295 元/吨，较2008 年1 季度的18970 元/吨同比下降了33%，环比2008 年4 季度铝均价12754 元/吨仍有下降;氧化铝的对外销售价格虽由最低点的1900 元/吨上调到2200 元/吨，但是均价仍低于2008 年4 季度，当然由于公司外销现货氧化铝的比例已经较低，所以对公司业绩最敏感的产品价格仍是铝价。
相比 2008 年4 季度，公司2009 年1 季度的生产成本并无显著下降。由于直供电的谈判仍在进，目前综合电价仍约为0.39 元/度，处于较高水平;由于产品开工率的低下，产品单位的折旧和人工成本就上升;煤炭和铝土矿等原料的价格2009 年1 季度相比2008 年4 季度均价虽略有下降，但幅度有限。
(二)公司经营逐步好转
2009 年3-4 月以来，由于多重短期刺激因素致使金属价格出现了回升，需求方面我们也认为在众多政策刺激下已开始见底回升，但可能会有所反复，但最坏的时期已过去;但铝价回升后巨大的电解铝产能重启会使得铝价走出低谷的时间会较长。我们预测2009 年铝均价会达到13000 元/吨，高于2009 年1 季度的均价。
预期价格和需求有所恢复后，主要产品的开工率会有所回升。我们仍然预测公司2009 年氧化铝产量960 万吨、电解铝306 万吨。
随着直供电谈判的完成，公司的电力成本有望下降，预计能下降3-5 分钱/度。
3.投资建议
在 2009 年铝价13200 元/吨，综合电价0.36 元/度的假设下，预测2009 年中国铝业的EPS 为0.04 元，目前A 股股价10.27 元，对应2008 年PB2.4 倍，暂维持公司“中性”评级，铝价阶段性上涨、电力成本下降、国家政策扶持都可能产生交易性机会，我们将继续跟踪。
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