中投证券：招商银行 谨慎扩张与息差收窄拖累业绩
招商银行(600036)(进入该股吧，新版行情)发布 2009 年1 季度业绩，实现利润总额54.25 亿元，同比增-34.74%，实现净利润42.08 亿元，同比增-33.41%，实现每股收益0.29 元。业绩负增长的主要原因是净利息收入同比下降-20.15%。
投资要点：
业绩负增长的主因是息差迅速收窄，而公司的生息资产增速慢于其他同类型银行，导致净利息收入同比降-20.15%。公司净利息收入同比下降约24 亿元，环比下降16 亿元(-14.5%)。1 季度按期初期末平均余额计算的净息差(nim)为2.32%，同比收窄129 个基点(35.7%)，环比收窄72 个基点(24.5%)。净息差收窄的原因是降息政策、票据融资占比扩大以及存款定期化等。公司票据融资占比从08 年同期的7.95%上升至18.51%。定期存款占比从08 年同期的43.27%上升至51.08%。08 年末，公司管理层对宏观经济持谨慎态度，因此相对放慢了一般性贷款扩张速度，公司贷款余额同比增35.4%，生息资产同比增29.96%，集团贷款余额相比年初13.9%，规模扩张速度慢于同类型银行。
手续费及佣金净收入同比、环比基本持平。公司手续费及佣金净收入同比下降1.9亿元(-10%)，环比下降1.49 亿元(-8%)，但公司未披露细分项目。汇兑收益由08 年同期的-3 亿元上升至3 亿元，其他非息收入净增加约8 亿元。
不良贷款余额小幅上升，不良贷款比例保持下降。不良贷款相比年初4.2 亿元，不良贷款率从年初的1.11%下降至1.01%。由于季报未披露相应的核销及清收数据，我们无法计算不良贷款形成率的情况。1 季度的减值准备从08 年同期的4.36亿元增加至7.90 亿元，拨备覆盖率相比年初下降3.98 个百分点至219.31%。
成本收入比大幅上升至41.57%。公司1 季度的经营费用相比08 年同期增加8 亿元，成本收入比由08 年同期的30.4%上升至41.6%，公司季度间的成本收入比表现较不稳定，因此很难判断未来季度的变化趋势。
盈利预测与投资评级：我们认为随着公司资产结构调整以及存款在二季度重新定价，未来净息差会逐渐走出底部，公司资产质量表现相对稳健，对业绩的不确定性在于商誉减值计提。维持未来两年分别计提5 亿元商誉减值准备的假设，维持09-11 年EPS 1.45 元、1.76 元、2.15 元的盈利预测，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：经济超预期下滑造成贷款质量大幅下降商誉减值计提存在不确定性主要财务指标。
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