国泰君安：中储股份 钢铁行业回暖的受益者
1、一季度贸易业务受钢材和铁矿石价格下行影响较大，但二季度随着钢材价格的逐步回升将开始好转。
贸易业务贡献了中储股份(600787)(进入该股吧，新版行情) 50%左右的毛利。其中，国内贸易以钢材贸易为主，采取代理采购、工程承包物资供应和自营三种模式，各占钢材贸易1/3 左右的比重，国际贸易主要经营进口铁矿石的代理采购。钢材代理采购和工程承包物资供应业务是按照钢材交易量每吨收取20-30 元左右的手续费，交易量是决定盈利的关键因素;钢材自营业务主要是赚取买卖价差，钢材价格上下波动是影响盈利的关键因素;进口铁矿石代理业务是按照代理进口铁矿石金额的一定比例收取手续费，盈利受贸易量和价格两方面因素的影响。
1 季度一方面由于国内钢材价格持续下行，公司钢材自营业务没能盈利;另一方面为了控制风险，公司收缩了钢材和铁矿石业务的规模，从而使得贸易业务盈利同比出现一定幅度的下滑;此外，由于08 年剩余的高价铁矿石堆存时间较长，导致营业费用同比增加2600 万元，但目前这部分高价铁矿石大部分已经出售。
2 季度开始，随着国内钢材价格开始回升，公司钢材自营业务的盈利状况出现好转;同时在钢材需求回暖背景下，钢材贸易量也出现了一定程度的回升，对钢材代理采购和工程承包物资供应业务的盈利回升也形成利好。
2、公司仓储货物以钢材、煤炭等生产资料为主，在房地产、钢铁等行业回暖背景下，近期货物周转速度有加快迹象;仓单质押业务09 年已经全部恢复并且目前运行情况较好。
货物仓储和进出库业务是公司物流业务的基础部分，分别贡献了物流业务收入的 15%和32%。1 季度在国内经济减速背景下，全社会货物流动速度放缓，对公司进出库业务产生了一定影响。但受益于08 下半年提高了仓储费率，1 季度仓储和进出库收入同比仍增长了10%左右。
公司进出库货物以生产资料为主，其中煤炭、钢材和有色金属分别占总吞吐量的 38%、33%和10%左右，其余20%为化工、家电等产品。在房地产、钢铁等行业回暖背景下，近期公司钢铁、煤炭等货物周转速度有加快迹象。
仓单质押业务是公司成长性最好、毛利率最高的一块物流业务，近几年每年以翻番的速度增长，并且目前市场需求增长仍然很快。08 年四季度出现个别客户因资金链紧张私自转移质押货物的问题后，公司加大了风险控制力度、对质押客户实行严格的审批，使得该项业务的成长更为稳健。
公司物流业务长期增长点在于传统仓储货种的优化升级、仓单质押业务的发展、以及物流网点从华北、华东向华南地区扩张。
3、在物流行业调整振兴规划出台后，预期未来政府可能出台降低仓储业土地使用税和营业税率等实质性利好政策，公司将从中受益。
国务院于3 月10 日公布了物流行业调整振兴规划，对2009-2011 年行业的发展方向进行了规划，但涉及的具体扶持政策较少。预期在钢铁、汽车等行业振兴规划细则陆续出台后，政府将出台扶持物流行业发展的具体政策，而仓储业土地使用税和营业税率的下调将给公司带来实质性利好。
2006 年底，国务院公布了《关于修改〈中华人民共和国城镇土地使用税暂行条例〉的决定》，对1988 年发布施行的《中华人民共和国城镇土地使用税暂行条例》做出修改，并于2007 年1 月1 日起实施。新政策实施后仓储企业税负普遍增加了1-3 倍，同时由于仓储业土地税一般都按较高标准征收，使得仓储企业税收负担过重。预期在未来出台的扶持政策中，仓储企业土地使用税征收标准有望恢复至06 年的水平。
除了土地使用税外，对物流企业影响较大的还有营业税。仓储业和交通运输业同属于物流业，但目前仓储行业执行5%的营业税率，高于运输行业3%的营业税率。在此次物流行业振兴规划征求意见过程中，仓储企业普遍呼吁将营业税率从5%下调至3%，实行与运输业同样的营业税率。
根据我们的测算，如果仓储业土地使用税征收标准下调至06 年水平、营业税率降至3%，公司每年税收负担将减少3000 万元左右，增厚每股EPS 0.03 元。
4、公司尚有1.9 亿元的土地出让收益未入账，为平滑利润留出了空间;公司在上海中心城区剩余的零散土地未来可能继续被政府收购。
2006 年以前在老会计准则下，公司土地出让收益直接计入资本公积、未体现在利润表中。07 年实施新会计准则后，土地出让收益将不再计入资本公积而直接计入利润表。07 年至今公司土地出让总收入2.44 亿元，其中仅08 年大连仓库拆迁补偿5144 万元入账，其余1.92 亿元尚未入账。未来这部分收益的确认进展将取决于付款进程和上海事业部争取税收减免情况。
公司在上海中心城区剩余的部分零散土地未来可能继续被政府收购，主要是沪西分公司还有20 亩的土地、徐汇区出租给易初莲花超市的部分土地。
5、维持增持评级。
不考虑土地转让收益确认和土地使用税、营业税可能下调的影响，维持 09-11 年公司每股收益分别为0.30元、0.36 元和0.45 元的预测;如1.92 亿元土地出让收益能够确认在09 年，将增厚EPS 0.20 元，但09 年实际确认的土地出让收益金额将取决于结算进程。
截至 09 年1Q 公司每股净资产4.18 元，保守测算土地资产重估将增厚每股净资产4 元，每股8.18 元的净资产重估价值是公司的价值底限，维持增持评级。
沪ICP证：沪B2-20070217 版权所有：东方财富网 